Federal Reserve: Is there a pause in interest rate cuts?

12 月美聯儲降息 25bp 幾無懸念，點陣圖顯示 2025 年降息 2 次，季度經濟預測大幅上調 2025 年通脹預測，釋放降息放緩的信號。雖然還有降息空間，但進一步降息的門檻將變得更高。特朗普政策仍存變數，“拿不準” 經濟前景的情況下，美聯儲將遵循 “走一步看一步” 的思路。

利率決議：降息 25bp，聯邦基金目標利率降至 4.25%-4.5%，符合市場預期。

經濟展望（SEP）：對 2024 和 2025 年通脹的預測分別上調 0.1 和 0.4 個百分點，釋放降息放緩的信號。上調對 2024 和 2025 年 GDP 的預測，下調對 2024 和 2025 年失業率的預測。

點陣圖：將降息節奏調整為2025 年 2 次、2026 年 2 次（9 月點陣圖為 2025 年降息 4 次、2026 年 2 次），點陣圖調整至和市場預期基本一致。

本次繼續降息具有合理性，未來也還有降息空間。

勞動力市場正在放緩，通脹仍在” 正軌 “。剔除短期擾動看就業趨勢，放緩的方向明確。失業率升至 4.2%，較年初上行 0.5 個百分點；新增非農就業人數 6 個月移動均值在 11 月為 14 萬人，較一季度末 24 萬人的水平明顯走弱。通脹方面，環比仍控制在較低水平，住房項在 11 月降温。發佈會上，鮑威爾指出 “就業市場仍然在降温”“通脹大體上仍然處於朝着 2% 回落的正軌之上”。

本輪降息還有空間，進入新的階段。從中性利率以及泰勒規則來看，不同模型測算的中性利率水平從 2022 年的高點以來趨於下降，但存在較大不確定性；“泰勒規則” 基於通脹、自然實際利率和產出缺口水平來測算合意的貨幣政策利率的方式，其顯示當前仍有降息空間。本次會議，鮑威爾表示，“利率仍有限制性”，美聯儲處於 “繼續降息” 的軌道。

覆盤前 6 輪降息週期，中途均放緩步伐、暫停降息。前 6 輪降息週期期間，當失業率停止上升或通脹顯著反彈時，美聯儲將暫停降息。例如 1995 年開啓的 “預防式” 降息，1995 年 7 月和 12 月以及 1996 年 1 月各降 25bp 後，失業率下降且通脹反彈，因而降息中止，1997 年 3 月加息一次，1998 年再降息 3 次。

失業率窄幅波動的場景下，明年美聯儲政策的 “天平” 或轉向通脹。淨移民流入大幅下降（或降至 2019 年相近的水平），令新增非農就業的中樞下降，失業率或維持 4.5% 以內的低位波動，美聯儲政策的 “天平” 或轉向通脹數據：明年上半年，通脹率迴歸下降之時，美聯儲啓動下一次降息；明年下半年在關税和驅逐移民政策的助推下，CPI 增速再次反彈之時，美聯儲或將暫停降息。

降息的 “門檻” 變高，下一次降息或需看到通脹迴歸下降。明年全年或有 2-3 次降息，節奏或靠前，下半年美聯儲進入轉向 “觀望期”：等待特郎普政策 “組合拳” 對經濟數據的影響進一步傳導，隨着關税和收緊移民對需求端的打擊顯現，2026 年有進一步降息的可能。

對市場而言，美聯儲聲明發布後，美債收益率上行，10Y 美債重返 4.5% 以上。近期市場按 “不着陸” 和 “再通脹” 的方向運行，明年一季度美元和美債收益率的上行壓力或階段性緩和。

本文作者：民生宏觀裴明楠（SAC 編號 S0100524080002），來源：川閲全球宏觀，原文標題：《美聯儲：降息間歇曲？》

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