Policies implemented, data strengthening, but why did interest rates break 2%?

GDP还高于 4%，国债利率就破 2% 了？

12 月 2 日（周一），中国十年期国债到期收益率历史性地下破 2%，正式已进入 “1.0 时代”。08 年金融危机、15-16 年股灾、20 年疫情都从未达到如今的利率水平。

图：中国 10 年国债收益率（%）

长端利率，作为反映一国经济长期名义增长预期的晴雨表，理应与经济增速贴合才是。然而，今年三季度我国实际 GDP 同比增长 4.60%，名义 GDP 同比增长 4.04%，名义增长与国债利率间的分歧已经高达 200 多个 BP！

图：10 年国债收益率与名义 GDP 增速

以制造业 PMI 来看，10 月、11 月我国制造业 PMI 连续两个月站在荣枯线上方，同样与国债利率走向出现分歧。

图：10 年国债收益率与官方制造业 PMI

宏观层面上，哪些因素可能导致了这一分歧？

流动性宽松，是利率破位的 “导火索”

触发利率下破 2% 关键点的原因，市场普遍认为是流动性宽松。

自今年下半年 MLF 改为月末续作后，月末资金成本整体较为平稳。

据央行公告，今年 11 月央行共计开展 8000 亿元买断式逆回购操作、净买入 2000 亿元国债、进行了 9000 亿元 MLF 投放，同期有 1.45 万亿元 MLF 到期，全月净投放中长期资金 4500 亿元。流动性充裕环境下，银行体系再次面临欠配压力。

而 11 月 29 日，市场利率定价自律机制发布了《同业存款倡议》，禁止非银同业存款手工补息。

同业存款是银行负债端除存款外最重要的一个构成，根据上市银行 2024 年三季报数据，同业存款占总负债的比例约 9%。这部分资金短时间内大量转配了同业存款的替代资产——同业存单。三个交易日内，1 年期 AAA 同业存单利率大幅下行 15 个 bp，并通过期限溢价传导至长债利率。

除了短端利率的影响，一些基本面因素也在指引长端利率。