Interest rate cut expectations rise! Eurozone's November PMI enters contraction territory, with France's business activity shrinking at the fastest pace since January this year, and Germany's service sector remains weak

11 月，欧元区商业活动再度下滑，服务业与制造业 PMI 双双进入萎缩区域，新订单连续六个月下降且降幅持续扩大，企业信心降至一年来最低。

德国服务业再度疲软，商业活动降幅创九个月来最快。法国私营部门的商业活动水平连续第三个月下降，萎缩速度为今年 1 月以来最快；制造业产出大幅缩水，创年内新低。

22 日，S&P Global 与汉堡商业银行 (HCOB) 公布 11 月欧元区、德国、法国 PMI 初值。

• 欧元区 11 月制造业 PMI 初值 45.2，预期 46，前值 46。
• 11 月服务业 PMI 初值 49.2，预期 51.6，前值 51.6。
• 11 月综合 PMI 初值 48.1，预期 50，前值 50。

11 月，欧元区制造业、服务业产出首次双双出现负增长，结束了自年初以来的增长态势。其中，制造业的降幅尤为显著，且较 10 月进一步扩大，已连续 20 个月下滑。服务业降幅相对较小。

生产活动的放缓反映出市场需求的疲软。11 月新订单连续第六个月下降，创下 2024 年以来新低。无论是制造业还是服务业，新业务均大幅缩水。来自海外的新业务也大幅萎缩，尤其是出口订单，降幅创下去年年底以来的新高。

价格方面，11 月份，欧元区投入成本通胀率攀升至三个月来的最高点，但仍低于今年整体平均水平。产出价格涨幅低于今年前 11 个月的平均水平。服务费用上涨与制造业销售价格下跌形成了鲜明的对比。总体来看，德国、法国以及欧元区其他国家的产品价格均有所上涨。

就业方面，欧元区企业减少了就业岗位。制造业就业人数大幅缩水，降幅创下 2020 年 8 月以来新高，服务业就业人数持续增长，且增速为近四个月最快。尽管德国整体就业人数有所下降，但法国和欧元区其他国家却实现了就业人数的增长。

企业仍存在产能过剩的迹象，未完成订单量再次减少。最新数据显示，未完成订单的降幅为今年 1 月以来最大。

汉堡商业银行首席经济学家 Cyrus de la Rubia 表示：

“11 月，欧元区经济陷入滞胀：一方面，经济活动全面萎缩，另一方面，投入和产出价格却加速上涨。

服务成本的飙升，尤其是与之密切相关的工资上涨，是推动通胀加速的主要原因。服务业销售价格的居高不下，给欧洲央行带来了巨大的挑战。在这种背景下，部分央行委员或主张 12 月暂停加息，但多数人可能仍倾向于小幅降息 25 个基点。

与此同时，11 月制造业采购价格的降幅有所收窄。若欧元持续走弱，且欧盟可能对美国加征关税的反制措施生效，未来几个月采购价格甚至可能上涨。”

数据公布后，交易员提高了对欧洲央行的宽松预期。预计 12 月降息 31 个基点，2025 年底前降息 145 个基点，数据公布之前的预期分别为 29 个基点和 139 个基点。

欧元兑美元跌破 1.04 关口，为 2022 年以来首次；德国 2 年期国债收益率跌 5 个基点，至 2.06%，创 10 月 24 日以来最低水平。

德国 11 月私营部门商业活动超预期萎缩

德国服务业再度疲软，德国商业活动降幅创九个月来最快：

• 德国 11 月综合 PMI 初值 47.3，预期值 48.7，前值 48.6。
• 11 月服务业 PMI 初值 49.4，预期值 51.7，前值 51.6。
• 11 月制造业 PMI 初值 43.2，预期值 43，前值 43。

德国 11 月综合 PMI 产出指数连续第五个月低于荣枯线 50，表明经济持续萎缩。相较 10 月，指数进一步降至 47.3，经济活动衰退速度加快。

新订单数量显著下降。商品生产和制造业产出在去年最后一个季度中期出现明显放缓，成为拖累整体经济的主要因素之一。制造商们普遍面临着新订单不足的困境。尽管制造业产出连续第二个月放缓，并降至 6 月以来的最低水平，但从历史数据来看，工厂产出的下降速度相对较慢。

由于订单减少，企业运营压力加大，不得不进一步裁员，就业形势持续恶化。服务业的裁员幅度相对较小，使得整体的裁员速度有所放缓，但仍创下四年半来的新高。

价格方面，德国第四季度中期通胀压力有所抬头。尤其在服务业，随着营运成本显著攀升，企业为保持利润不得不提高服务价格，涨幅创下近几个月新高。这表明服务业的发展在一定程度上加剧了通胀。

然而制造业却面临着需求疲软的困境。客户需求不振，加上整个供应链的承压，导致制造商的出厂价格和采购成本进一步大幅下降，甚至出现了加速下滑的趋势。

Cyrus de la Rubia 表示：

“制造业的衰退虽有所缓解，但复苏之路依然漫长。商品生产商的裁员潮愈演愈烈，这与近期多家汽车企业和供应商大幅削减成本的举措相呼应。出口订单也再度萎缩。

不过，未来几个月形势或将发生变化，因为美国对出口汽车和机械加征关税的威胁可能促使部分订单提前，以规避额外的关税成本。”

法国制造业产出大幅缩水，服务业萎缩加速至 1 月来最快

法国私营部门的商业活动水平连续第三个月下降，萎缩速度为今年 1 月以来最快；制造业产出大幅缩水，创年内新低。

• 法国 11 月服务业 PMI 初值 45.7，预期 49，前值 49.2。
• 11 月制造业 PMI 初值 43.2，预期值 44.5，前值 44.5。
• 11 月综合 PMI 初值 44.8，预期 48.3，前值 48.1。

第四季度中期，法国制造业和服务业经济形势进一步恶化。制造业产出大幅缩水，创年内新低，主要受汽车、建筑和化妆品行业拖累，以及国际市场疲软影响。服务业方面，政治经济不确定性导致消费者信心不足，服务业活动降速显著，为今年 1 月以来最快。

11 月份，法国私营企业新订单量进一步下滑，行业销售普遍不佳。其中，来自国外的订单急剧减少，对整体需求产生了显著负面影响。新出口业务量出现了 2020 年 5 月以来最快的降幅。地缘政治的不确定性和来自美国的订单流入减弱是造成这一局面的主要原因。

最新调查显示，未完成业务量已连续 16 个月下降。此外，订单减少的速度达到了四年来的最快水平，制造业和服务业的待完成订单均显著减少。

价格方面，11 月份，法国各地企业面临的成本压力进一步加大。运营成本增速创下三个月来的新高，不过与整体平均水平相比，通胀速度相对较缓。由于工资成本的上涨，生产成本整体攀升。尽管如此，服务提供商的主动提价在一定程度上抵消了这一趋势。竞争压力导致工厂出厂价以 15 个月来的最快速度下跌。

值得注意的是，法国企业普遍预期，未来一段时间经济活动将继续走弱，这一趋势可能会持续到 2025 年。这一悲观情绪最早可追溯到 2020 年 5 月，当时企业对未来 12 个月的产出预期首次转为负面。

汉堡商业银行经济学家 Tariq Kamal Chaudhry 表示：

“法国工业部正面临严峻挑战。今年 11 月，制造业产出指数已降至全年最低点，显示出行业整体的疲软态势。调查显示，汽车、建筑和化妆品等行业尤为艰难，国内外订单均出现萎缩。与此同时，尽管市场需求疲软，制造商的投入成本却大幅上涨，而产品售价却在下降，进一步加剧了企业的经营压力。

服务业持续萎缩。法国服务业供应商的处境不容乐观，与工业部门一样面临严峻挑战。调查结果表明，需求下降是由于当前复杂的政治和地缘政治局势所致。”