Why did ASML "burst the bubble"? Wall Street: Blame it all on Intel!

隔夜阿斯麥財報意外爆雷，炸翻整個芯片行業，而背後的核心原因或在於——HBM 等 AI 芯片需求增長難以抵消邏輯芯片領域。

阿斯麥三季度收入雖高於預期，但訂單僅市場預期的一半，三季度訂單總額為 26 億歐元，遠不及市場普遍預期的 56 億歐元。同時下調 2025 年銷售指引，2025 年利潤將比共識預期低約 19%。

高盛、摩根士丹利等分析認為爆雷原因是：阿斯麥關鍵客户英特爾可能是導致需求放緩的關鍵，新節點的推遲也影響了產能擴張。儘管 HBM 和 DDR5 相關支出持續，但這些並不如邏輯芯片需求般依賴 EUV，因此無法抵消邏輯芯片領域的疲軟。

此外，鑑於預期 2025 年銷售放緩，市場的關注點轉移到 2026 年展望，摩根大通認為，儘管有所下調，阿斯麥在 2025 年的收益增長非常接近 30%，隨着 2026 年計劃增加新工廠和擴大現有產能，2026 年應該看到加速增長。

邏輯芯片領域需求放緩是關鍵

阿斯麥第三季度訂單總額為 26 億歐元，較上一季度的 56 億歐元有所下降，也低於市場預期，其中 EUV 訂單 14 億歐元，低於預期的 28 億歐元。

阿斯麥給出的 2025 年的銷售指引為 300 億-350 億歐元，預測上限較此前的 300 億至 400 億歐元下調。首席財務官表示：

2025 年指引疲軟是由於今年夏天在代工廠、邏輯和新存儲器產能推出中看到的疲軟。現在預計在 2025 年可能僅銷售 50 台 EUV 工具，這也將對利潤率產生負面影響。

摩根士丹利在最新報告中分析指出：

訂單量顯著低於預期，表明市場需求疲軟，尤其是邏輯芯片客户的訂單推遲，儘管 HBM（高帶寬內存）訂單是個亮點。

英特爾可能是 EUV 需求放緩的關鍵，阿斯麥談到了邏輯領域的競爭動態，新節點的增長放緩，這導致了工廠產能推遲。

與此同時，公司還提醒我們，儘管與 HBM/DDR5 相關的支出持續，但這比邏輯的 EUV 強度要低，因此這裏的需求無法抵消在邏輯中看到的疲軟。

在三季度銷售中，邏輯芯片貢獻了總銷售額的 64%，內存貢獻了餘下的 36%。高盛也表示：

雖然 AI 市場發展強勁，但其他市場的恢復速度較慢，預計這種情況將持續到 2025 年，導致客户的謹慎態度。在邏輯芯片領域，競爭導致一些客户的新節點發展放緩，進而影響 EUV 的需求時間安排。在存儲領域，雖然 HBM 和 DDR5 表現強勁，但由於客户謹慎，新產能的增加有限。

2026 年會回暖嗎？

未來的一個問題是——2026 年會比 2025 年更好嗎？

摩根大通認為，儘管有所下調，阿斯麥在 2025 年的收入增長非常接近 30%，隨着 2026 年計劃增加新工廠和擴大現有產能，2026 年應該看到加速增長。

高盛表示，一些項目或訂單的交付被推遲到 2026 年，這將有助於那年銷售增長，行業也處於更容易實現週期性復甦的階段。假設 ASML 在 2026 年能夠實現比共識預期更高的銷售增長，例如增長 15%，能夠實現 54% 的毛利率，ASML 在 2026 年的市盈率（P/E）將為 22 倍，低於行業平均水平。