CITIC Securities Co., Ltd.: What policies are on the way?

本文詳細盤點了市場高度關注的擴內需、房地產、財政、貨幣四類政策目前的進展與落地情況。

擴內需政策方面，自 7 月 “兩新” 政策進一步加力後，各省因地制宜出台更大力度的補貼政策、大幅提高補貼標準，預計可對年內社零增速（特別是家電消費）形成有效支撐。地產政策方面，限購、限貸、地方收儲等存量政策穩步推進，預計後續新發放按揭貸款利率下行、存量按揭重定價和利率市場化環境下的轉按揭或均有空間。財政政策方面，近期公共財政支出速度、專項債發行進度、特別國債使用均出現邊際提速跡象。

貨幣政策方面，美聯儲降息週期即將開啓，中美利差收窄、美元指數回落或將助推央行降息空間進一步打開。宏觀經濟運行方面，8 月 PMI 數據顯著低於歷史季節性平均水平，顯示擴內需政策有待進一步加力；7 月税收收入增速改善，但政府性基金收入持續下探；7 月工企利潤增速在利潤率改善的帶動下小幅改善，名義與實際庫存雙雙回升。

下週重點關注美國 8 月非農就業數據和美國製造業 PMI 數據。

▍擴內需政策：“兩新政策” 是年內擴內需最重要的抓手，自 7 月政策進一步加力後各省因地制宜出台更大力度的補貼政策、大幅提高補貼標準，預計可對年內社零增速（特別是家電消費）形成有效支撐。

汽車和家電在社零中佔比較高，針對這兩類商品的 “以舊換新” 政策是年內穩定消費增速的重要抓手。地產防風險背景下，24Q2 居民收入增速出現顯著下滑，為了進一步穩定消費增速、確保國內經濟增長目標的實現，7 月發改委會同財政共同推動 “兩新政策” 進一步加力，“加力點” 主要體現在 3 個方面，一是直接安排超長期特別國債資金，支持地方提升消費品以舊換新能力；二是大幅提高汽車報廢更新補貼標準；三是大幅提高家電產品以舊換新的補貼力度。在國家統一部署的基礎上，北京、廣東、浙江、湖北、四川、湖南、雲南、海南等地結合本地實際情況進一步加力，如新增支持個人乘用車置換更新補貼（補貼範圍遠大於報廢更新）、擴大家電以舊換新的補貼品類範圍 “8+N” 等方面。我們預計政策加力後可對年內社零增速（特別是購買頻次更高、單價更低的家電）形成有效支撐。

▍地產政策：限購、限貸、地方收儲等存量政策穩步推進，預計後續新發放按揭貸款利率下行、存量按揭重定價和利率市場化環境下的轉按揭或均有空間。

4.30 政治局會議後，各省房地產政策不斷加力提速，目前地方存量政策主要包括優化限購、優化限貸、優化公積金貸款利率、優化户籍配套政策、地方政府收儲、房屋以舊換新六類。限購政策方面，目前除一線城市核心區域外，全國各地房地產市場限購政策基本全面放開（天津、海南省部分城市仍存在一定限制）。地方政府收儲方面，中指研究院統計目前約 60 城表態支持國有企業收購存量房用作商品房，深圳、長沙等一、二線城市亦已跟進。增量政策空間仍然較大，中信證券研究部地產組和銀行組認為，年內後續新發放按揭貸款利率下行、存量按揭重定價和利率市場化環境下的轉按揭或均有空間。

▍財政政策：公共財政支出速度、專項債發行進度、特別國債使用均出現邊際提速跡象。

財政收入放緩、化債防風險背景下，今年財政收支完成進度顯著慢於往年，但從邊際上看，7 月公共財政支出開始出現提速跡象，可能與政策層穩增長訴求升温有關。今年以來，受制於經濟大省信用擴張相對乏力和專項債審批項目趨嚴，專項債發行進度始終顯著慢於往年同期。但 8 月以來，專項債發行明顯加快，全年剩餘的專項債發行額度約 1.3 萬億，我們預計 9~10 月專項債發行仍將進一步提速。上半年累計發行超長期特別國債 2500 億元，我們測算 7 月特別國債使用或已出現邊際加快跡象。

▍貨幣政策：美聯儲降息週期即將開啓，中美利差收窄、美元指數回落或將助推央行降息空間進一步打開。

今年以來，我國央行累計進行 2 次降息，1 次降準，推動實際國債利率從年初的 3.98% 下降至 7 月的 2.09%。但整體而言，年內掣肘央行降息空間的因素主要有二，一是中美利差分化、美元持續偏強背景下，國內降息可能帶來潛在的人民幣貶值壓力；二是銀行淨息差持續走低，國內降息可能帶來潛在的銀行經營壓力增大風險。從最新的變化來看，伴隨美國去通脹進展順利、經濟數據出現邊際走弱跡象，美聯儲官員態度明顯轉鴿，人民幣匯率的貶值壓力明顯緩解，我們預計將進一步釋放我國央行的降息空間。此外，近期銀行負債端的存款利率屢經調降，預計也將對穩定銀行淨息差起到重要呵護作用，或亦為央行進一步降息的打開空間。

▍宏觀經濟運行：本週重點關注 8 月 PMI 數據、7 月財政收支數據與工業企業利潤數據。

受制造業處於傳統生產淡季、國內有效需求不足以及局部地區高温多雨天氣影響，8 月製造業 PMI 錄得 49.1%，較上月下降 0.3 個百分點，繼續低於榮枯線。非製造業商務活動指數仍位於臨界點以上，建築業 PMI 與季節性水平的差距較上月增加。財政數據方面，7 月税收收入降幅收窄，政府性基金收入、土地出讓收入繼續走低。7 月工企利潤增速在利潤率改善的帶動下小幅改善，名義與實際庫存雙雙回升。下週重點關注美國 8 月非農就業數據和美國製造業 PMI 數據。

▍風險因素：

國內宏觀經濟形勢超預期變化，政策力度不及預期，海外貨幣政策超預期。