Will the non-farm payrolls report lead to a 50 basis point interest rate cut?

7 月非農數據公佈之後，美聯儲的政策選擇已經從 “9 月降不降息”，變成了 “降 25bp 還是 50bp”。週四議息會議美聯儲最重要的一個轉變，是將政策的重心從通脹開始向就業傾斜，7 月非農數據就出現全面降温，這不得不説是一種微妙的巧合。

而諸多數據中最引入矚目就是失業率上升、觸及薩姆規則的臨界點，從歷史上看這往往是經濟衰退的重要特徵，也成為市場押注 9 月降息 50bp 的重要依舊。但這一次相較歷史最大的不同在於薩姆規則的觸發要早於衰退和降息，考慮到 7 月異常天氣的影響，7 月非農打開了 9 月降息的大門，但可能還不能成為降息 50bp 的充分理由。除此之外在今年大選的背景下，非農大降温的 “副作用” 可能是讓哈里斯入主白宮的道路更加坎坷。

失業率突破 “薩姆規則” 的信號與噪音。7 月失業率上升至 4.3%，市場預期持平前值 4.1%。“薩姆規則” 指出，失業率 3 個月移動平均值比 12 個月內最低點高出 0.5%，則表明美國已進入經濟衰退的早期階段。四捨五入之後，7 月這一指標已經升至 0.53%。

那麼是否一定出現衰退？雖然自 1948 年以來該規則成功預測了每一次衰退，但本次確實有概率成為 “例外”。當前就業市場和歷史上衰退早期的情況有所不同：第一，當前裁員解僱率仍在低位、尚未開啓上行通道。第二，勞動力參與率提升，加速失業率上行，7 月提升 0.1 個百分點至 62.7%。

第三，從失業人口的結構上看：失業人口按失業原因可以分為 4 類：新進入勞動力市場找工作的人（New Entrants）、再進入者（Reentrants）、主動離職（Job Leavers）、喪失工作（Job Losers）。“新進入者” 佔總失業人口的比例上升，一是移民大幅增加，二是疫後遠程辦公令更多的殘疾羣體進入勞動力市場。而歷史上的衰退期內，“新進入者” 佔比均在下降。這反映本輪失業率上升的幅度中，移民等 “新進入者” 的貢獻。

除此之外，受颶風 “貝里爾”(Beryl) 影響，7 月失業率可能有一定 “虛高”。7 月 8 日 “貝里爾” 颶風在德克薩斯州登錄美國，德克薩斯州的每週首申失業金人數在颶風后明顯上升。7 月份失業總人口中 “暫時性失業人口” 這一分項跳升至 106 萬人，而此前在 85 萬人附近。粗略估計颶風或給失業人口帶來了 15~20 萬人的增量，推升了失業率 0.1 個百分點。如果剔除颶風的影響，按失業率 4.2% 計算，這一指標正好臨近 0.5% 關口。

但這不可否認就業市場的全面降温。非農新增就業大幅不及預期，前值再度下修。7 月非農新增就業 11.4 萬人，大幅低於市場預期的 17.5 萬人，6 月數據從 20.6 萬人下修至 17.9 萬人，5 月數據從 21.8 萬人下修至 21.6 萬人。分行業看，醫療保健仍是新增就業的主要貢獻，7 月新增就業 6.4 萬人；休閒酒店業改善，7 月新增 2.3 萬人，或與暑期服務消費旺季有關；製造業新增就業仍低迷，對應 7 月 ISM 製造業 PMI 的就業分項跌至 43.4，創下 2020 年 7 月以來最低。時薪增速超預期降温，7 月下降 0.2 個百分點至 3.6%。

無論是否衰退，9 月降息的大門已開大半。美聯儲在 7 月會議最重要的一個轉變，是將政策關注的重心從通脹首次開始向就業傾斜。目前已經不是 9 月是否降息的問題，而是降 25BP 還是 50BP 的問題。7 月就業數據發佈後，黃金創下歷史新高，2 年期美債盤中從 4.1% 跌至 3.9%。CME 美聯儲觀察工具顯示，9 月直接降息 50BP 的概率達到 60% 以上。

就業差，如何影響大選結果？執政黨更替的可能性更高。我們覆盤 1980 年以來的大選年，搖擺州的就業情況與最終大選結果發現：執政黨更迭的大選年，搖擺州的在 6-10 月的平均失業率要比前一年的低點高 0.8 個百分點；而執政黨連任的大選年，搖擺州 6-10 月平均失業率要比前一年的低點低 0.02 個百分點。這也就意味着，搖擺州就業狀況邊際惡化往往對應着執政黨的更迭。在當前失業率持續走高的背景下，民主黨（執政黨）贏下今年大選的可能性進一步降低。

作者：陶川（S0600520050002）吳彬，來源：川閲全球宏觀，原文標題：《非農值 50bp 降息嗎？》