US Stock IPO Preview | Xinghui Printing: Bad debt provisions surged 4.6 times dragging profits into losses. How difficult is it for Hong Kong printers to make money?

繼 2022 年 6 月 1 日向 SEC 秘密遞表後，來自廣東的深圳星輝雲印科技有限公司的控股公司 Samfine Creation Holdings Group Limited(以下簡稱 “星輝印刷”) 於近期在 SEC 再度披露其公開的招股説明書。這説明星輝印刷的赴美上市征程再提速。

據招股書顯示，星輝印刷申請以 “ SFHG” 為代碼在納斯達克上市，計劃以 4 美元至 5 美元的價格發行 200 萬股股票，籌資 900 萬美元。該公司此前曾申請以同樣價格發行 250 萬股股票，按中間價計算，所募集資金將比此前預期少 20%。

從業績來看，2022 年至 2023 年（以下簡稱：報告期內，）星輝印刷的收入分別為 1.29 億元（單位：港元，下同）、1.17 元，同比下降 9.3%；同期的淨利潤分別為 365.2 萬元，-338.7 萬元，同比盈轉虧。

收入持續走低的同時，盈利端始現虧損，星輝印刷赴美 IPO 之路能否順利？公司基本面如何？是否具備成長性？翻閲招股書，我們試圖尋找以上問題的答案。

壞賬準備暴增拖累利潤

招股書顯示，星輝控股成立於 2022 年 1 月，是一家專為赴美上市需要在開曼羣島註冊的控股公司，其旗下的主要業務實體就是位於深圳寶安的星輝印刷。

星輝印刷成立於 1993 年，迄今已有 31 年曆史，是一家老牌港資企業。自成立至今，星輝印刷提供廣泛的印刷產品，主要包括書籍印刷 (兒童圖書、教育書籍、藝術書籍、筆記本、日記和期刊等)、新奇和包裝產品 (手工產品、書籍套裝、彈出式書籍、文具產品、帶有組裝部件的產品和其他特殊產品、購物袋和包裝盒等)。星輝印刷的生產基地位於深圳，客户主要為位於香港、客户遍佈世界各地的圖書商。

分業務來看，公司可分為圖書產品銷售和創意及包裝產品的銷售，兩者營收佔比幾乎為 1:1。報告期內，圖書產品銷售的營收分別為 5905.3 萬元及 6362.4 萬元，同比增長 7.7%，佔總營收比例分別約為 45.8% 及 54.4%。同期創意及包裝類產品的收入分別約為 7001.7 萬元及 5364.2 萬元，同比下滑 23.4%，佔總營收比例約為 54.2% 及 45.6%。圖書產品銷售業務較為穩定，但創意及包裝產品營收下滑幅度較大，銷售額下降主要是由於創意產品的需求減少。

儘管營收有所下降，但公司毛利率穩中有進，由 2022 年的 21.5% 上升至 2023 年的 26.7%，同比增長 5.2 個百分點；毛利由 2022 年的 2772.0 萬元增至 2023 年的 3136.0 萬元，同比增長 13.1%。毛利和毛利率的上升主要是由於材料成本的下降。

毛利增長，但淨利潤同比轉虧，與費用端的大幅增長不無關係。

報告期內，公司營銷及銷售費用分別為 950.7 萬元、781.7 萬元，同比下降 17.8%；一般和行政費用分別約為 1713.4 萬元及 2549.1 萬元，同比增長 48.8%。

具體來看，公司的一般和行政費用包括員工費用、租金及辦公費用、壞賬準備金/預期信貸損失、存貨減值、折舊、法律及專業費用、研發費用及其他雜項開支。

其中研發費用及與應收賬款核銷相關的壞賬準備增加，導致公司一般及行政費用激增。期內，研發費用分別約為 70.9 萬元，599.6 萬元，同比增長 745.2%；壞賬準備金分別約為 87.9 萬元及 491.8 萬元，同比暴增 459.5%。

智通財經 APP 認為，星輝印刷應收賬款壞賬準備金激增，與其應收賬款的增長相關。期內，公司應收賬款分別約為 1962.6 萬元及 3167.1 萬元，同比增長 61.4%。

貿易應收款較高，對公司資金形成較大壓力，再加上費用端的增長，對星輝印刷的經營現金流無疑是較大考驗。報告期內，公司經營活動產生的現金流分別約為 2562.4 萬元、-695.5 萬元，呈現負值。

目前來看，星輝印刷對資金的需求非常迫切，截至 2023 年底，公司貿易應付賬款和賬單、其他應付款項加上銀行及其他借款部分高達 6424.7 萬元，佔流動負債比例約為 91.3。然而，公司現金及現金等價物卻呈現收縮狀態，期內分別約為 2544.0 萬元及 1734.9 萬元，同比下滑 31.8%。這樣的現金儲備，讓星輝印刷的抗風險能力非常脆弱。

三大客户收入佔比近九成成長成色或不足

實際上，從上文的應收款激增、壞賬準備高漲，可以看出星輝印刷的話語權並不強。與很多港資企業一樣，星輝控股主要面向海外市場，其直接客户以位於香港的貿易商為主，終端客户則主要是來自美國和歐洲的出版商。

在招股説明書中，星輝控股沒有披露主要客户的詳細信息，但與很多印刷企業類似：少數大客户貢獻了其大部分銷售額。2022 年，前三大客户在其總營收中的佔比分別為 27.2%、24.5% 和 22.7%，合計達到 74.4%；2023 年，前三大客户的佔比更是達到 32.4%、29.1% 及 24.0%，合計達到 85.5%

三大客户收入佔比近九成，一方面為公司貢獻了穩定收益，但也對其財務指標產生不利影響。

除去依賴三大客户之外，星輝印刷的業務成長性似乎也並不樂觀。

招股書顯示，香港大多數印刷公司都是中小企業，承印的物品種類繁多，包括書籍、小型書冊、傳單、紙及紙板標籤、宣傳物品、商品目錄、月曆、明信片和賀卡等。大多數印刷服務提供商已將生產轉移到中國大陸，並設有專門建造的工廠，以降低運營成本。這種發展改變了工作流程和物流，大大提高了效率和產出質量。不過，印刷商依然保留在香港的辦事處，以承接海外訂單。

根據香港政府統計處的資料，近幾年，香港印刷行業表現並不算好。2019 年及 2020 年，由於全球經濟低迷、香港社會動盪及 COVID-19 疫情的影響，出口額分別下降至約 91.68 億港元及 79.87 億港元。2021 年，在全球經濟反彈和貨流改善的帶動下，出口貨值大幅回升，出口額增至約 89.75 億港元，較 2020 年上升 12.4%。然而，這種復甦是短暫的，因為出口額在 2022 年和 2023 年再次下降，分別下降至約 42.24 億港元和 40.39 億港元，顯示該行業的出口環境持續充滿挑戰。

具體來看，香港印刷品出口總額大部分來自中國的轉口，2020 年、2021 年及 2022 年 10 個月的香港印刷品出口總額分別約為 138.58 億港元、157.69 億港元及 85.79 億港元。 其中 80.4%、81.6% 及 79% 為來自中國的轉口產品。

根據中國國家統計局的數據，2016 年至 2022 年，中國印刷讀物、小冊子、傳單和其他印刷材料以及兒童圖畫、繪畫或圖畫書的出口總額總體呈上升趨勢。2022 年，出口額保持強勁，略有下降至約 43.18 億美元，但仍反映出對印刷材料的穩定需求。換句話而言，行業需求穩定，但增長天花板也是一定的。星輝印刷想要持續高增長，首先要在國內市場站穩腳跟，目前公司營收規模並不算高，且仍處於下滑態勢。

關鍵的是，星輝印刷並沒有寬裕的現金流擴擴張現有業務。不過，公司進一步發展的迫切，可從其募資用途看出。比如公司計劃約 35% 用於加強其在香港的印刷業務，並擴大在其他國際市場（尤其是美國）的市場佔有率；約 35% 用於購買機器，改進和升級運營子公司的生產設備，以提高自動化水平等，均為了擴充現有業務規模，保障其業績增長。