GF Securities Guo Lei: PPI sees positive growth on a month-on-month basis for the first time in nearly 8 months, focusing on whether a new upward cycle can be formed

主要觀點

第一，5 月 CPI 同比 0.3%，持平前值。PPI 同比-1.4%，高於前值的-2.5%。這一結果大致符合預期，在前期報告《5 月以來的宏觀交易主線》中，我們的模型預測 CPI 和 PPI 同比分別為 0.37%、-1.34%。

第二，CPI 環比-0.1%。歷史上 5 月環比大多數負增，過去 10 年、過去 20 年 5 月均值-0.2%，本年 5 月環比略超季節性。其中非食品價格環比-0.2%，低於過去 10 年環比均值的 0.1%，形成下拉。食品價格環比零增長，高於過去 10 年環比均值-1.2%，形成上拉。

第三，一系列價格信號值得關注：一是豬肉價格，5 月環比上漲 1.1%，屬於豬肉同比上行週期的第六個月；二是酒類價格，5 月環比-0.2%，屬 2014 年以來同期環比最低，可能和消費結構和價格預期有所變化有關；三是租金，環比和同比降幅均持平於前值的-0.1%，顯示租金價格企穩趨勢仍有待於繼續醖釀；四是交通工具，環比-0.9%，降幅顯著高於過去 10 年同期均值的-0.3%，可能和供給競爭之下汽車價格下行有關。

第四，值得注意的是，5 月下旬之後豬肉價格環比上行加速。以農業部豬肉平均批發價觀測，5 月 31 日較 5 月 20 日環比上漲 9.5%；6 月 11 日較 5 月 31 日又環比上漲 8.6%。關注本輪豬肉價格上行趨勢對於 CPI 的影響，在 6 月豬價維持前 11 天均值的背景下，6 月 CPI 同比將繼續上行至 0.6%。

第五，5 月 PPI 環比上漲 0.2%，屬 2023 年 10 月以來首次環比正增長。其中環比上漲的行業主要是有色冶煉、煤炭開採、黑色冶煉、電氣機械。有色屬於全球定價，近月環比一直偏強；而煤炭、黑色均屬於之前連續 3 個月環比負增長，5 月環比轉正是一個積極跡象，可能包含本輪節能降碳的影響；環比下跌的行業主要是建材、鋰電池、新能源汽車整車、農副食品等。建材價格環比仍負增長和高頻數據略有背離，水泥價格指數 5-6 月連續上行；新產業價格則仍待於統籌佈局和投資引導政策的效果出來。

第六，價格回升仍是宏觀面最重要的線索之一。6 月以來生意社 BPI 處於高位徘徊的狀態，市場對於價格的預期亦有所波動。不過從 4 月工業企業產成品庫存同比 3.1% 來看，目前仍在補庫前半段；基於 PPI 和庫存週期的經驗關係，本輪價格上行週期仍有較明顯的空間。其環比斜率將取決於需求端驅動，而短期需求端彈性最大的部分是地產產業鏈。6 月 7 日國常會指出，“着力推動已出台政策措施落地見效，繼續研究儲備新的去庫存、穩市場政策措施”。政策持續疊加之下，我們預計地產週期後續應會有積極變化。關注三季度價格環比的新一輪上行週期能否形成。

5 月 CPI 同比 0.3%，持平前值。PPI 同比-1.4%，高於前值的-2.5%。這一結果大致符合預期，在前期報告《5 月以來的宏觀交易主線》中，我們的模型預測 CPI 和 PPI 同比分別為 0.37%、-1.34%。

在報告《5 月以來的宏觀交易主線》中，我們指出：從高頻模擬來看，我們預計 5 月 CPI 環比為-0.13%，同比 +0.37%，豬價上行背景下，這一環比動能已高於歷年 5 月季節性；預計 5 月 PPI 環比為 +0.28%，同比對應為-1.34%，這樣的結構下 5 月平減指數將回升至-0.23%，較 Q1、4 月進一步回升。

CPI 環比-0.1%。歷史上 5 月環比大多數負增，過去 10 年、過去 20 年 5 月均值-0.2%，本年 5 月環比略超季節性。其中非食品價格環比-0.2%，低於過去 10 年環比均值的 0.1%，形成下拉。食品價格環比零增長，高於過去 10 年環比均值-1.2%，形成上拉。

5 月 CPI 環比為-0.1%，其中食品 CPI 環比零增長（過去 10 年環比均值-1.2%）；非食品 CPI 環比-0.2%（過去 10 年環比均值 0.1%）。

非食品中，拖累項包括出行和油價等。統計局指出小長假後出行熱度季節性減退，飛機票、交通工具租賃費和長途汽車價格分別下降 9.4%、7.9% 和 2.7%。受國際油價變動影響，國內汽油價格下降 0.8%。

食品中，鮮果、雞蛋和豬肉價格環比分別上漲 3.0%、2.7% 和 1.1%；鮮菜價格環比下行 2.5%。

一系列價格信號值得關注：一是豬肉價格，5 月環比上漲 1.1%，屬於豬肉同比上行週期的第六個月；二是酒類價格，5 月環比-0.2%，屬 2014 年以來同期環比最低，可能和消費結構和價格預期有所變化有關；三是租金，環比和同比降幅均持平於前值的-0.1%，顯示租金價格企穩趨勢仍有待於繼續醖釀；四是交通工具，環比-0.9%，降幅顯著高於過去 10 年同期均值的-0.3%，可能和供給競爭之下汽車價格下行有關。

本輪 CPI 豬肉價格同比底部是 2023 年 11 月的-31.8%，12 月和 2024 年 1 月分別收窄至-26.1%、-17.3%；2-3 月略有波動，同比分別為 0.2%、-2.4%；4-5 月則進一步上行至 1.4%、4.6%。

CPI 酒類價格在過去 10 年（2014-2023）年 5 月環比均值為 0.06%，今年 5 月的-0.2% 低於季節性，也是 2013 年 5 月（環比-0.28%）之後的 5 月環比最低。

CPI 租金分項 5 月環比、同比均為-0.1%，持平於 4 月。租金去年年度累計同比為-0.2%，今年前 5 個月壓力沒有繼續加深，但好轉特徵也尚不顯著。

CPI 交通工具分項 5 月環比為-0.9%，降幅高於過去 10 年同期均值的-0.3%。這一分項在 2022 年以來只有 2023 年 1 月和 2024 年 2 月環比正增長。

值得注意的是，5 月下旬之後豬肉價格環比上行加速。以農業部豬肉平均批發價觀測，5 月 31 日較 5 月 20 日環比上漲 9.5%；6 月 11 日較 5 月 31 日又環比上漲 8.6%。關注本輪豬肉價格上行趨勢對於 CPI 的影響，在 6 月豬價維持前 11 天均值的背景下，6 月 CPI 同比將繼續上行至 0.6%。

4 月 19 日， 國新辦新聞發佈會介紹 2024 年一季度農業農村經濟運行情況。農業農村部指出，生豬產能調整優化。截至 3 月底，全國能繁母豬存欄量 3992 萬頭，連續 9 個月回調，相當於目標保有量 3900 萬頭的 102.4%。

至 6 月 11 日農業部豬肉平均批發價月均值為 23.9 元/公斤，其中 6 月 11 日單日為 24.6 元/公斤。在 6 月全月維持 23.9 元/公斤不變的情況下，我們估算 6 月 CPI 同比將為 0.6%。

5 月 PPI 環比上漲 0.2%，屬 2023 年 10 月以來首次環比正增長。其中環比上漲的行業主要是有色冶煉、煤炭開採、黑色冶煉、電氣機械。有色屬於全球定價，近月環比一直偏強；而煤炭、黑色均屬於之前連續 3 個月環比負增長，5 月環比轉正是一個積極跡象，可能包含本輪節能降碳的影響；環比下跌的行業主要是建材、鋰電池、新能源汽車整車、農副食品等。建材價格環比仍負增長和高頻數據略有背離，水泥價格指數 5-6 月連續上行；新產業價格則仍待於統籌佈局和投資引導政策的效果出來。

5 月有色冶煉行業 PPI 環比上漲 3.9%， 其中銅冶煉、鋁冶煉、金冶煉價格分別上漲 7.0%、3.4%、2.8%。煤炭開採行業環比上漲 0.5%；黑色冶煉行業環比上漲 0.8%；電氣機械及器材行業環比上漲 0.7%。

5 月玻璃製造、水泥製造價格環比分別下降 1.2%、0.8%；鋰離子電池製造、新能源車整車製造價格環比分別下降 0.5%、0.2%。

水泥價格和高頻數據有所背離，水泥價格指數 5 月、6 月均值環比分別為 2.8%、6.5%。

價格回升仍是宏觀面最重要的線索之一。6 月以來生意社 BPI 處於高位徘徊的狀態，市場對於價格的預期亦有所波動。不過從 4 月工業企業產成品庫存同比 3.1% 來看，目前仍在補庫前半段；基於 PPI 和庫存週期的經驗關係，本輪價格上行週期仍有較明顯的空間。其環比斜率將取決於需求端驅動，而短期需求端彈性最大的部分是地產產業鏈。6 月 7 日國常會指出，“着力推動已出台政策措施落地見效，繼續研究儲備新的去庫存、穩市場政策措施”。政策持續疊加之下，我們預計地產週期後續應會有積極變化。關注三季度價格環比的新一輪上行週期能否形成。

本文作者：郭磊（S1220515070001），來源：廣發證券，原文標題：《PPI 近 8 個月以來首次環比正增長》