Goldman Sachs on HBM: A market that grows tenfold in four years, with Micron Technology taking over more than half of the market share, while Intel may come from behind

高盛日前發佈研報稱，由於更強的生成式人工智能（Gen AI）需求推動了更高的 AI 服務器出貨量和每個 GPU 中更高的高帶寬內存（HBM）密度，該行大幅提高了了 HBM 總市場規模預估，現在預計市場規模將從 2022 年到 2026 年前增長 10 倍（4 年複合年增長率 77%），從 2022 年的 23 億美元增長至 2026 年的 230 億美元。

HBM 將繼續供不應求 降價可能性不大

儘管供應商計劃大量增加 HBM 產能以應對強勁的需求增長，但有幾個因素可能導致行業持續供應不足，高盛預計這種情況將在未來幾年持續。

高盛認為，對 AI 服務器的更強需求和每個 GPU 更高的 HBM 內容仍然大大抵消了供應商（特別是 HBM）的容量擴張，尤其因為 HBM 的生產收益率明顯低於常規 DRAM。所有供應商都提到，他們的 2024 年 HBM 容量已被客户完全預訂，並且已經與客户進行了討論，以商討 2025 年的 HBM 分配。

基於供需分析，高盛認為 HBM 市場今年/明年將繼續供應緊張，有 2.0%/1.0% 的供不應求，並在 2026 年變得更加平衡，但仍有 0.7% 的輕微供不應求。因此，高盛繼續認為 HBM 不太可能出現顯著的價格下跌，高定價溢價將在未來幾年內持續。

研報表示，雖然去年 HBM3 是主流產品，由於該產品被用於英偉達 H100 芯片，佔超過 50% 的收入份額，但高盛預期今年 HBM3E 的收入份額將迅速上升，因為英偉達 H200 和最近宣佈的 Blackwell GPU 都將支持這種最新一代 HBM。

高盛預計到 2025 年，HBM3E 的收入份額將超過 HBM3，因為 Nvidia 和 AMD 今年仍將大量使用 HBM3。高盛預計 HBM4 的收入將從 2026 年開始出現，與 HBM 供應商計劃到 2025 年完成開發並在 2026 年開始大規模生產的時間線一致。

海力士、三星、美光都將受益 海力士市佔率可維持 50% 以上

高盛相信，包括 SK 海力士（Hynix）、三星電子和美光在內的所有主要 DRAM 供應商，將從 HBM 市場的強勁增長和緊張的供需關係中受益，因為這導致了 HBM 持續的顯著定價溢價，並可能增加每家公司整體 DRAM 利潤率。

高盛認為與同行的解決方案相比，海力士生產力和產量更佳。高盛預計，海力士在未來 2-3 年將保持其 50% 以上的市場份額，這得益於海力士與主要 GPU 客户（主要是 Nvidia）的廣泛合作經驗，以及該公司已經確保了強大的供應鏈，同時在批量回流模壓底部填充技術 Mass Reflow Molded Underfill, 簡稱 MR-MUF）上相對更高的生產力和良率。但高盛指出，需要密切監控的一個因素是，海力士的客户可能需要多元化供應商，以防止出現供應鏈瓶頸並降低成本。

對於三星，高盛認為它有機會在中期內獲得市場份額，因為該公司開發了行業中第一個 12-Hi HBM3E。然而，高盛認為執行將是關鍵，因為在開發產品和從產品中產生有意義的收入之間存在很大的差距。

高盛繼續認為，三星是全球唯一有能力提供一站式 HBM 服務的公司，這可能會在長期內幫助其保有市場份額。三星已經有為客户提供小規模 2.5D 封裝 “H-Cube” 的經驗，並在 2022 年創建了一個高級封裝團隊來專注於這一領域。三星還在其 3 月 20 日的年度股東大會上提到，預計今年其 2.5D 封裝的收入將達到 10 億美元，表明正在取得重要進展。

對於美光，隨着該公司將焦點縮小至 HBM3E，高盛認為隨着行業需求日益轉向 HBM3E，該公司將受益。高盛預期美光可能從 2025 年開始超越同行，但能否獲得顯著市場份額將取決於如何快速擴大其相對較小的 HBM 產能。

高盛重申對海力士、三星和美光的買入評級。鑑於更高的 HBM 市場規模和內存定價預估，高盛將海力士的目標價從 18.5 萬韓圓（約 138.75 美元）提升至 21 萬韓圓（約 157.5 美元），將三星的目標價從 9.5 萬韓圓（約 71.25 美元）提高至 9.7 萬韓圓（約 72.75 美元）。

高盛預計，超出預期的內存定價將讓兩家公司的營業利潤分別為 1.9 萬億韓圓（約 14 億美元）和 5.8 萬億韓圓（約 44 億美元），這將比共識預估分別高出約 20% 和 7%。