Former Fed leaders: Wall Street closely watches the Fed's description of QT next week, which is more important than rate cuts!

前紐約聯儲主席 Bill Dudley 近日撰文表示，由於降息暫時不在考慮範圍內，美聯儲將在下週的政策會議上關注一個不同的議題：何時以及如何放緩量化緊縮，而最終計劃應在今年年中到位。Dudley 強調，縮表意在重建寬鬆能力，放緩量化緊縮的目標比速度重要的多，但這並不足以影響長期利率或擾動市場。

文中表示，美聯儲的證券持有量影響經濟中可用的現金量，美聯儲的購入行為將資金注入銀行，然後銀行以準備金的形式持有這些資金。當準備金充足時，貨幣市場利率穩定，由美聯儲支付的準備金利率支撐。當準備金變得過度匱乏時，銀行為了爭奪現金而陷入混亂，貨幣市場利率攀升並變得不穩定。

但 Dudley 表示，問題在於，沒有人確切知道準備金匱乏具體到何種程度。他形容，找到這一水平就像是用一個不精確的高度計讓飛機着陸。因此，美聯儲需要在接近跑道時平緩下降速度，並在着落點附近格外小心。

他認為，目前美聯儲還有很大的操作空間，當下準備金約為 3.6 萬億美元，遠多於 2019 年 9 月的不到 1.5 萬億美元。但值得注意的是，自 2022 年末以來，這些準備金從美聯儲逆回購項目獲得了近 2 萬億美元的支持，由於逆回購項目中僅剩 4450 億美元，因此這種支持很快就會結束，美聯儲證券持有量的減少將更直接影響準備金。

因此，何時放緩量化緊縮步伐的問題變得更加迫切。到目前為止，美聯儲已將其證券持有量從 2022 年 4 月的 8.5 萬億美元減少到今天的約 7 萬億美元。其國債組合以每月 600 億美元的速度減少。抵押貸款證券縮減得更慢，每月不到 200 億美元：高利率意味着人們不會提前還款，使得減少速度遠低於每月 350 億美元的上限。

那麼下一步是什麼？Dudley 預計，美聯儲將減少國債縮減速度，可能降至每月 300 億美元。一方面，這已經是縮減速度最快的證券類型。此外，美聯儲最終希望迴歸全部持有國債的組合，這將可以讓美聯儲避免被認為是有偏好性地向住房部門分配信貸。

Dudley 表示，第二個問題是持有哪些國債。他説，持有更多短期票據是有道理的，它們的收益率與美聯儲支付的銀行存款利率緊密同步，降低了美聯儲的利息支出超過其收入的風險。例如，去年，美聯儲在長期國債和抵押貸款證券組合的收益，遠少於儲備金利息支出急劇上升帶來的成本，導致美聯儲虧損了 1100 億美元，而今年可能還會有進一步的虧損。

此外，持有短期資產將增加美聯儲通過將到期國債再投資於長期資產而非擴大持有量來進行量化寬鬆的能力。Dudley 認為，對於擔憂美聯儲在金融市場中佔比的聯儲官員來説，這是一個有吸引力的選擇。

儘管人們非常關注聯儲的資產負債表決策，但 Dudley 表示，這對長期利率的影響應該是微不足道的。首先，有分析顯示，量化緊縮公告通常使利率變動不超過 8 個基點，遠低於量化寬鬆公告。這是合乎邏輯的，因為預期的不對稱性。寬鬆需要應對的是市場或經濟遭受重大沖擊，因此寬鬆通常是一個驚喜。然而，一旦寬鬆到位，緊縮肯定會隨之而來，只留下時間、幅度和持續時間的問題。

其次，真正重要的是緊縮的終點，也就是滿足銀行需求、避免市場擾動並確保準備金利率仍是貨幣政策的主要驅動因素所需的準備金水平。美聯儲之前的資產購買所創造的豐富性已導致銀行更依賴儲備作為流動性來源。Dudley 預計，美聯儲緊縮計劃對於準備金的目標大約為 3 萬億美元，是 2019 年 9 月水平的兩倍。

最後，量化緊縮的決定與美聯儲短期利率目標的削減時間和幅度無關。美聯儲正在縮減其資產負債表，不是為了收緊貨幣政策，而是為了在未來重建量化寬鬆的能力。只有在短期利率再次接近於 0% 或如果出現緊急的國債市場失能時，這兩者才會有關。