UBS: Key Issues of Concern for Overseas Institutions Currently

近期，瑞銀全球研究團隊在歐洲及北美舉行了客户會議，並就此總結出全球市場普遍關注的幾大焦點問題，反映了當前的投資者情緒及市場預期。

總體而言，投資者普遍看漲股市，地區上最看好美國市場，行業上更看好芯片業、製造業。部分年輕的投資者認為，儘管科技股可能傳遞出風險信號，但 AI 的發展將推動生產率提升和企業盈利趨穩。

瑞銀還指出，就整體經濟環境而言，“不着陸” 可能會取代 “硬着陸” 和 “軟着陸” 成為共識，商業風險可能會成為首要的投資風險。

投資者普遍看漲

瑞銀分析團隊指出，投資者目前普遍看漲股市，主要原因如下：

今年來全球市場屢創新高，並且熊市結束後出現這種情況往往意味着還將繼續創新高（報告數據顯示，次年繼續上漲的可能性為 88%，通常平均漲幅為 10%）；

投資者當下討論更多的並非 “硬着陸” 或 “軟着陸”，而是 “不着陸”，也就是美聯儲暫緩江西，美股整體呈現震盪走勢；

企業盈利有望逐步修復；

部分投資者還認為生成式 AI 有助於提高生產力。其中，40 歲以下的年輕投資者普遍看好 AI 技術發展將助力股市漲勢。

生產率增速是關鍵問題

瑞銀認為，最關鍵的經濟問題在於，在 AI 加持下，美國生產率是能加速至 2.5% 的水平還是持穩在 1.5% 的增長軌道上。

不過，這一問題並未得到投資者普遍關注，僅有四分之一的受訪客户表示了對這一議題的關注，這部分用户認為生產率的加速度將遠超 1%。還有投資者認為，去全球化、關税提高、去碳化會導致生產率下降。

瑞銀指出，如果美國的生產率能在 3 年內加速到 2.5%，那麼股權風險溢價（Equity Risk Premium，簡稱 ERP）將會從 4% 上升至 5.1%，市場將有 17% 的上升空間。

更重要的是，報告分析道，生產率的提高很大程度上取決於市場信心。

比如在信息和通信技術革命期間，生產率的長期移動均值從 1.5% 上升到了 3.5%。

“不着陸” 成為共識

越來越多觀點認為經濟既不會 “硬着陸”，也不會 “軟着陸”，而是 “不着陸”——即經濟較長時間內保持強勁，美聯儲暫緩降息時點。瑞銀指出，有諸多因素支持樂觀的經濟增長前景。

四季度的財報季中，提及 “經濟衰退” 的企業數量幾乎恢復到疫情前的水平。

瑞銀認為，積極的財富效應、實際工資上漲、財政政策逐漸放寬、美聯儲有望下調利率中樞四個因素均有助於推升 GDP 增速。

此外，市場對一年後 1 年期的隱含利率預期已調整至 3.8%，一年通脹預期從 7 周前的 2% 上調至 3.9%，這可能也是經濟增長觸底反彈的標誌。

但瑞銀同時警告，投資者似乎過於看重財政政策和積極的財富效應。

商業風險開始凸顯

由於市場集中度增加，商業風險開始成為更首要的投資風險。

報告指出，今年以來，歐洲 3 只個股（LVMH、ASML、SAP）和美國 5 只個股（英偉達、Meta、微軟、亞馬遜、禮來）的漲幅分別達到 50% 和 64%，這顯示出十分顯著的超買勢頭。

瑞銀警告，如果以日本 “泡沫經濟” 和 2000 年科網泡沫為參照，當下 “過窄” 的漲勢可能會更久、更窄。

大多數瑞銀客户認為，參照 2000 年科網泡沫，現在相當於 1997-1998 年的階段。

科技股的危險信號

幾乎所有瑞銀客户認都認為，和 2000 年科網泡沫時期一樣，相較於應用端，設備製造端才是結構性多頭。

因此，有超過 80% 的客户看好半導體行業，絕大多數客户超配了 ASML、台積電、英偉達之一的股票，預計 2024 年將是人工智能商業模式走向落地或炒作的關鍵年。

瑞銀認為，科技股可能的風險源於以下幾個信號：

和盈利動能脱節。因為投資者可能會過於關注未來盈利而非當下盈利，這種情況更可能發生在芯片板塊。

市場估值過高，且估值佔 GDP 的比例 “不切實際”。

值得注意的是，以上的風險更多地發生在芯片板塊內。

PMI 指數日益失去指標意義

瑞銀認為，隨着 PMI 和名義 GDP 增長的脱鈎越來越顯著，PMI 不再具備信號意義。

報告指出，週期性行業越來越受到結構性故事（如電氣化、自動化）的驅動，而許多防禦性行業（如消費品、醫療設備、製藥除 GLP1 外）則面臨結構性挑戰。

投資者一致看多美國市場

瑞銀客户一致看多美國市場。瑞銀認為，需要提醒的是，美國市場是一個 “防禦性” 市場，如果全球 PMI 的新訂單指數在 6 個月內上升超過 2%，美國市場的表現往往會不如人意，因為其經營槓桿率是全球所有主要市場中最低的。

如何投資行業趨勢？

瑞銀及投資者們均認為，製造業的復甦現在要強於服務業，那應該如何投資這一趨勢？

瑞銀認為，應該通過投資 “銅博士” 獲利，因為銅價往往同時是製造業、投資密集型產業、電氣化金屬三大投資主題的先行指標。

此外，幾乎沒有投資者關注電信、飲料、公用事業及能源等行業，甚至是受益於電氣化的輸電、配點行業。但瑞銀認為，這些行業可能也是 “有趣” 的投資機會。