公募監管新規對券基格局的顛覆
公募監管新規對券基格局的顛覆，規定降低公募基金證券交易佣金費率水平，券商基金合作模式被顛覆，打開券結模式的窗口。交易佣金整體減少 75 億佣金收入，影響券商公募產業鏈收入。交易佣金砍半將導致券商交易佣金和銷售收入比例變化，研究作為主要方式獲取佣金的券商將受衝擊。交易佣金降低 40% 等同於研究佣金收入降幅。
昨晚公佈了《關於加強公開募集證券投資基金證券交易管理的規定（徵求意見稿）》，交易佣金腰斬、佣金使用限制、銷售規範等都是之前有預期的，還有一些預期之外的。
因為前期已經整理了很多公募產業鏈對券商的衝擊情況數據，基於欣總@基社區、Kevin 總@Kevin 投資茶館的討論，這次我用數據直接呈現格局的衝擊。
1.第四條：交易佣金降低
最關鍵的一點是交易佣金費率降低，這次意見稿中內容和前期深圳局給出的轄區規定指示基本一致，測算下來行業交易佣金降費整體會達到 40% 左右。
意味着，行業交易佣金整體減少 75 億佣金收入（以 2022 年測算），101 家有佣金收入券商平均減少約 7400 萬，2022 年交易佣金少於這個數的券商就有 61 家。
相較於銀行、三方銷售機構，券商在公募產業鏈上非常依賴交易佣金，佔券商公募產業鏈收入的約 38%，而銀行主要依靠託管費（37.5%）。而交易佣金影響到的業務面是比較廣泛的，包括了研究、代銷、做市業務，以及公募子和資管子對母公司的貢獻。
注：產業鏈數據來自中金《公募降費的大財富產業鏈影響與應對》、費率降幅根據中信《費改加速資金資產相向而行共築理財生態》邏輯測算
1）券商整體的交易佣金和銷售收入（認購費、贖回費等）的比例約 4:6，如果交易佣金砍半，未來很可能會走向 3:7，甚至 2:8，也就是説主要依賴於交易佣金的券商，會很不好受。目前很多券商交易佣金佔比高達 70-80%，這次的降佣衝擊會非常直觀。
2）其次，研究強而代銷不強的、以研究作為主方式獲取交易佣金的券商，更會被衝擊，過往用高激勵建研究所、主推品牌作用的模式會很難維繫。
交易佣金降低 40%，直接等同於研究佣金收入的降幅，很多研究所面臨無法覆蓋基本成本的局面。如果以 2019 年的分析師薪酬中位水平代表此次降薪潮後的薪酬水平，測算出僅約 13-17 家研究所可實現 5000w 以上的利潤，較之前家數會降低 40-50%。
小研究所開始優化人員、甚至關停，這個趨勢跟隨海外經驗就是頭部集中，研究服務向大研究所集中，服務覆蓋公募也會集中化，趨向對大票的覆蓋和流動性，機構、標的都會馬太效應。
研究所降佣前後利潤情況測算
2.第五條：公募給一家券商的佣金不超過 15%
今年以來券商非常積極地在佈局公募業務或資管業務，佈局資管子或公募子，其中重要原因之一是對母公司的佣金貢獻立見成效，但是這條規定基本鎖死了貢獻程度。
當前體系內具備公募子公司且佣金貢獻較高的券商，隨着 15% 比例的限頂，這塊收入貢獻也會直接大幅打折，尤其是體系內公募是前 20 的券商，這些券商影響程度基本會有 0.5-0.9 億。
券商 202 年參控股公募佣金佔比情況
3.第七條：交易量、交易佣金不能用於利益交換
最為顛覆現有財富業務模式的第七條，基本是把財富管理產業鏈上原有佣金率模式中的利益鏈打破了：
1）傳統注重首發的銷售策略難以維繫，產品銷售費率轉移走向顯性的、服務對價更明確的投顧費用。
然而針對目前的股市環境，居民增配意願不強，轉型非常困難。即便是今年好賣的 ETF，大多數也是依靠首發模式，Q3 末份額相較於發行日規模的留存率也只在 30% 左右（整體樣本的 P50 水平）。因此，若第七條嚴格執行，短期內券商直面的是很可能是斷崖式的收入下滑，大概有 3-5 成的交易佣金的數額。
2）另外，做市服務上的對價不能落腳在交易量或交易佣金，眼前融券規模不能有效增長的環境下，收益也不會太樂觀，預計做市熱情會有所下降。
針對公募產業鏈上交易 - 研究 - 銷售 - 持營 - 做市 - 融券 - 託管各個服務環節，銷售/持營上的代銷規模與交易佣金切割，券商代銷的優勢換取收入的落腳處一方面會更多轉向券結，另一方面會走向融券、託管等收入不那麼即現的環節，接下來佣金付費會換成更多樣的付費模式。
4.第六條：券結基金不需遵循 15% 比例限制
這幾個月有個現象，就是券結基金產品變多了，不僅新發產品採用券結，也有一些老產品轉券結。券商憑藉與公募多方面的深度綁定，比如協助產品成立、做市等，紛紛佈局券結，以此作為爭奪佣金的核心手段。
顯然，這個發文為券結打開窗口，會進一步促進這個現象。當基金公司無法靈活調配交易佣金這個資源手段後，券結模式會是一個有效的替代手段。
然而現在券結下的佣金貢獻佔比普遍仍在 10% 左右的水平，主要是廣發在大步伐的佈局，先前沒有做好券結系統等佈局的券商，這次會直面券結開始卷的場景。
2023 年 1-9 月券商結算基金託管規模
目前看，1）因為交易佣金使用上的安排，首發上的優勢不一定再是既有優勢，交易佣金的銷售部分會大幅縮小；
2）尚未內部形成協同價值、主依賴於佣金盈利的研究所，尤其小研究所，會被直指成本問題，涉及面可能達到 40-50% 數量的研究所；
3）尚未踏入過配置、持營領域的券商，尤其尚未取到基金投顧牌照的，將面臨陣痛，包括眼前各層級考核指標修改的繁瑣，到之後無從落腳新模式、總部薄弱的窘途。
最後，還是呼籲一下，基金投顧資格應該儘快全面推了。
本文來源：券業談（ID:CapitalYe），原文標題：《直觀格局的顛覆》
